Markt voller Innovationskraft – die W&I-Erfolgsstory geht weiter

Der Markt für Transaktionsversicherungen wächst, bleibt dabei bis auf Weiteres hochkompetitiv. Die Versicherungsbranche präsentiert sich im Bestreben um Differenzierung weiter mit bemerkenswerter Innovationskraft. Für Aufsehen sorgt ein ­Urteil des englischen High Court.

Die Versicherung von Transaktionsrisiken hat sich in Europa auf breiter Front durchgesetzt. Der DACH-Raum nimmt dabei nach UK eine führende Rolle ein. Das unterstreichen die ­Daten der paneuropäischen Analyse von HWF Partners ebenso wie die Ergebnisse unserer kleinen Umfrage unter Marktteilnehmern. Gleichzeitig ergibt sich eine ­gewisse Teilung des Markts: Nach wie vor nutzt eine Fraktion von Unternehmenskäufern keine W&I-Policen. Man habe sich noch nicht damit befasst, da bislang sozusagen im täglichen Geschäft keine Notwendigkeit bestand, lautet eine häufige Antwort. Das heißt im Umkehrschluss: Da schlummert noch einiges an Wachstumspotenzial.

Jene, die das Tool bereits nutzen, ­zeigen sich vom Instrument überzeugt und sicher, dass immer mehr Marktteilnehmer die Vorteile nutzen werden. „Insbesondere die positiven Erfahrungen von Beratern und Versicherten in Claims-­Fällen spielt dabei nach unsere Beobachtung eine große Rolle. Auch die weitere Spezialisierung und Vertrautheit der Rechtsberater mit dem Produkt und dem Prozess führt zu größerer Offenheit für Versicherungslösungen“, so Dr. Daniel Mösinger, M&A Underwriter bei Euclid Transactional.

W&I-Police entwickelt sich stetig weiter

Für Dr. Nicolas Seyler, Underwriting ­Manager bei der Ambridge Group, liegt ein Teil des Erfolgs in der Tatsache, dass das Produkt W&I-Versicherung stetig weiterentwickelt werde. „Besonders ­bemerkenswert sind die jüngsten Fortschritte im Bereich synthetischer Elemente. Während synthetische Steuerfreistellungen, die Streichung von Kenntnis- oder Wesentlichkeitsqualifizierungen ­sowie die Erweiterung von Schadens- oder Verkäuferkenntnisdefinitionen und Haftungssummen oder -perioden bereits gängige Praxis sind, wächst die Nach­frage nach teil- oder vollsynthetischen Garantien.“ Zentrales Merkmal von synthetischen Ansätzen sei, dass die Versicherung von den zugrunde liegenden M&A-Kaufverträgen abgekoppelt und rein im Verhältnis von Käufer/Versicherungsnehmer und Versicherer ein besserer Deckungsumfang vereinbart wird. Eine entscheidende Voraussetzung für synthetische Policen sei, ebenso oder noch mehr als bei herkömmlichen W&I-Policen, ein gründlicher Offenlegungs- (Disclosure-) und Due-Diligence-Prozess. „Synthetische Garantien bieten eine ­zusätzliche Möglichkeit, etwaige ‚Haftungslücken‘ zu schließen, indem dem Käufer sinnvoller Schutz geboten wird, ohne den Verkäufer oder Verwalter einer zusätzlichen Haftung zu unterwerfen“, befindet Dr. Seyler. Teil- oder vollsyn­thetische W&I-Policen demonstrierten im Übrigen die Innovationskraft und ­Flexibilität des Versicherungsmarkts und unterstrichen das Potenzial von W&I-­Versicherungen zur Sicherstellung reibungsloser Transaktionen.

Die Entkopplung der Deckung vom Kaufvertrag (Share Purchase Agreement; SPA) ist also in zahlreichen Fällen hilfreich – allerdings bevorzugen insbesondere strategische Investoren in vielen Anwendungsfällen die bisherige Vorgehensweise. „Für uns ist es wichtig, dass die W&I-Versicherung einen direkten ­Bezug zum SPA und einem klar definierten Garantiekatalog aufweist“, betont Christian Stock, Head of Mergers and ­Acquisitions bei der Medios AG. Bei kleineren Transaktionen und inhabergeführten Unternehmen lege Medios erheb­lichen Wert darauf, dass die Verkäufer sich in der Akquisitionsstruktur wiederfinden und dahinterstehen: „Die klassische Absicherung über einen definierten Garantiekatalog im SPA ist hierfür ein wichtiges Hilfsmittel.“

Generell ist zu beobachten, dass der Deckungsgrad der Policen steigt. CMS hat diesen Wert in seiner European M+A-Study zum ersten Mal erhoben. Demnach liegt der Level of Coverage bei der Mehrzahl der Deals bei mehr als 30% (siehe Abb. 1).

Vordringen der Police in mittelständischen Bereich erfolgt

Hannover Finanz als Private-Equity-(PE-)Investor nutzt W&I-Policen als Standardtool. „Aus meiner Sicht ist das Instrument W&I sehr wichtig für PE-Transaktionen. Es hat sich weiter etabliert, auch in ­Smaller-Mid-Cap- und Mid-Cap-Transak­tionen. Sowohl die Versicherungsmakler als auch die Versicherungsgesellschaften haben sich diesem Bereich der Trans­aktionen weiter angenommen“, berichtet Dr. Christina Silberberger, Partnerin ­General Counsel. „Versicherungslösungen werden teilweise auch bei sehr ­kleinen Dealgrößen mit wenigen Mio. EUR angefragt“, sieht auch Dr. Mösinger das Vordringen der Deals weit in den ­mittelständischen Bereich hinein. „Allerdings“, betont Dr. Silberberger, „sind die kleineren Transaktionen im Verhältnis prämienintensiver.“ Generell frage Private Equity das Produkt stark nach – „auch bei Exittransaktionen im VC-Bereich ­sehen wir häufig W&I-Lösungen“, so Dr. Mösinger.

Strategische Investoren wie Medios gehen beim Einsatz von Transaktionsversicherungen hingegen selektiver vor: „Wir ziehen W&I-Versicherungen nur in ganz bestimmten Einzelfällen in Betracht. Dazu zählen hauptsächlich kompetitive Transaktionsprozesse und Exittransaktionen von Private-Equity-Investoren, die den W&I-Strang oft schon in der Vorbereitungsphase berücksichtigen“, erläutert Stock. Zu den zentralen Aspekten zählen für ihn in diesem Zusammenhang die organisatorische Aufstellung des Zielunternehmens sowie daraus resultierend die Qualität von Reporting- und Dokumentationsprozessen. Dies müsse auch im Datenraum detailliert abgebildet und nachvollziehbar sein, da die Buy-Side Due Diligence direkt durch den W&I-­Versicherer gesichtet und in manchen Einzelheiten hinterfragt werde. „Für uns als Corporate spielt dabei auch der ­zuständige Broker eine wichtige Rolle, da dessen Rolle als Vermittler und Über­setzer aus unserer Sicht unabdingbar ist. Insgesamt sehen wir, dass W&I-Versicherungen sich zu einem festen Bestandteil im M&A-Markt etablieren, vor allem in Private-Equity-Transaktionen.“

Diese Einschätzungen deuten darauf hin, dass dem Bereich Corporates in der DACH-Region ein gewisser W&I-Schub bevorstehen könnte: Denn die Zahlen aus der Aon-Claimsstudie zeigen, dass fast 46% der Policen seit 2019 in EMEA auf Corporates entfallen; 2023 seien es sogar 54% gewesen. Auffällig: 70% der Ansprüche und damit überproportional viele stammen von Corporates. „Dies zeigt, dass Corporates in der EMEA-Region immer noch eher einen Anspruch gegen ihre W&I-Police einreichen“, stellt Aon fest. Allerdings ist es so, dass die durchschnittliche Summe, die pro Claim ausgezahlt wird, bei Corporates mit 2,8 Mio. USD deutlich unter den 4,9 Mio. USD der Vergleichsgruppe liegt.

Komplexität der Deals befördert Einsatz der W&I-Police

Der Markt an sich habe im zweiten Quartal wieder angezogen, betonen die ­Analysten von HWF, wenngleich der ­erwartete Aufschwung nach Einschätzung von Niki Demirbilek, Managing ­Director bei Amaniki, „noch bescheiden war und alle auf die letzten beiden Quartale des Jahres hoffen“. Man müsse sich daran gewöhnen, dass M&A-Transakti­onen noch immer länger dauern. „Die Komplexität der Deals bleibt anhaltend hoch. Außerdem verlegen mehr und mehr Underwriter das Underwriting inhouse oder vergeben nur bestimmte Bereiche an externe Berater.“ Einen neuen Trend sieht Demirbilek im Bedarf an ­Contingent Risk und Spezialdeckungen. „Obwohl auch die Prämien im Bereich Contingent Tax rückläufig sind, ist die Nachfrage steigend. Litigation Buy-out and Spezialdeckungen wie Intellectual Property sind bereits auf dem Markt ­erhältlich und die Nachfrage ist steigend.“ Insgesamt ist sie positiv gestimmt, denn „der M&A-Versicherungsmarkt ist stetig im Wandel und erfindet sich neu, um sich den äußeren Gegebenheiten ­anzupassen“. Ähnlich positiv ist Dr. ­Seyler für das weitere Wachstum bei den Policen gestimmt: „Der Trend zu W&I-Versicherungen wird durch die steigende Komplexität von Transaktionen und die zunehmende Breite der Versicherungs­deckung verstärkt.“ Dr. Mösinger sieht steigende Nachfrage dank der Möglichkeiten der Enhancements, „die zum Teil spezifisch bereits im SPA angelegt ­werden“.

Versicherer suchen Möglichkeiten, sich zu differenzieren

Broker HWF hat bereits im zweiten ­Quartal eine Erholung vor allem im Mid-Cap-Segment ausgemacht. Angesichts niedriger Prämien, Selbstbehalte und umfassender Deckung suchten Versicherer immer neue Wege, sich in diesem kompetitiven Marktumfeld zu differenzieren. „Die deutlichste Zunahme verzeichneten wir bei Anfragen für Infrastrukturtransaktionen in den Bereichen Verkehr und digitale Infrastruktur. Damit überholten neue Anfragen für Infrastruktur­projekte zum Quartalsende Transakti­onen in erneuerbaren Energien, was auf eine leichte Abkühlung der Aktivitäten in diesem Bereich im zweiten Quartal schließen lässt“, so HWF. Als Gegentrend dazu erlebt die Onshore-Windkraft eine Renaissance, es wurden mehr Transak­tionen in diesem Sektor getätigt als im Vergleichszeitraum 2023. „Bemerkenswerterweise haben wir auch vermehrt Transaktionen im Bereich Öl und Gas und im Energiedienstleistungssektor gesehen. Insgesamt spiegeln die Prämien in diesem Sektor weiterhin einen weichen Markt wider.“

Besondere Nachfrage, wie sie auch ­Demirbilek sieht, macht HWF bei spe­zifischen Contingent-Risk-Versicherungen aus, die kontinuierlich weiter zunehmen würden. „Unterstützt wurde diese Entwicklung durch einen Aufschwung der allgemeinen Marktaktivität in Verbindung mit einem wachsenden Bewusstsein dafür, warum Contingent-Risk-Versicherungen für viele Kunden von Wert sein können. Wir sehen derzeit etliche Anfragen in Bezug auf Rest-, sogenannte Tail-Verbindlichkeiten. Daraus resultierende Risiken können vor der Abwicklung eines Fonds an einen Versicherer übertragen werden.“

Die Zahl der Schadensmeldungen steige aktuell weiter an. Im Gleichlauf dazu ­steigen auch die tatsächlichen Auszahlungen der Versicherer, bemerkt der ­Broker zum ersten Halbjahr. Grund hierfür: Die Zahl der durch Betriebsprü­fungen europäischer Steuerbehörden ­bedingten Schadensmeldungen stieg ­weiter an. Im Vergleich zu Vorperioden etabliere sich der Trend, dass Betriebsprüfer genauer und kleinteiliger prüfen.

Urteil des High Court: Fingerzeig über das Urteil hinaus?

Bislang gab es nahezu keine öffentlichen gerichtlichen Auseinandersetzungen mit Claims. Versicherer hatten es stets ­vorgezogen, in direkten Verhandlungen oder bei Schiedsgerichtsverfahren eine Lösung zu erzielen. Umso mehr fand ein Urteil des englischen High Court Beachtung, das im April veröffentlicht wurde. Es ist zu früh, zu mutmaßen, dass ein Wendepunkt erreicht sein könnte und Versicherer angesichts der Claimwelle bei deren Lösung restriktiver vorgehen. Bemerkenswert ist es dennoch – denn im englischen Rechtssystem landen ausschließlich als wichtig oder grundlegend erachtete Fälle vor dem High Court, in diesem Fall als Berufungsgericht für ­einen Commercial Court.

Es geht um den Kauf eines Herstellers von glutenfreien Backwaren durch die Finsbury Food Group. Versicherer ist die Axis Group. Der Käufer, der Versicherungsnehmer war, hatte einen Anspruch wegen Garantieverletzung geltend gemacht und reklamiert, dass Rezeptänderungen und Preissenkungen die Rentabilität des Targets beeinträchtigt hätten. Indem der High Court den Anspruch des Versicherungsnehmers zurückwies, definierte er, wann es im Sinne von Verkäufergarantien zu einer „wesentlichen nachteiligen ­Änderung“ der Handelsposition eines ­Unternehmens gekommen ist. Im Kern geht es um die vermeintliche oder ­tatsächliche Kenntnis von Änderungen am Unternehmen vor Kaufabschluss. Ganz generell wird mit dem Urteil deutlich, dass W&I-Versicherungen nicht dazu gedacht sind, die Auswirkungen ­eines schlechten Geschäfts bei einem M&A-Deal abzumildern.

Die Fakten: Im August 2018 schloss Finsbury Food Group Plc den Kauf von Ultrapharm Limited für 20 Mio. GBP ab. Das Ziel, ein Spezialhersteller gluten­freier Backwaren, hatte von der gestiegenen Nachfrage nach solchen Produkten profitiert. Einer seiner größten Kunden war Marks & Spencer plc (M&S). Der ­Käufer erhob im Rahmen der Police ­Anspruch darauf, dass bestimmte Garantien verletzt worden seien und dass diese Verletzungen den Gesamtwert des ­Geschäfts um 3,2 Mio. GBP verringert hätten. Zu klären war, ob bestimmte ­Rezeptänderungen und Produktpreis­senkungen, die die Target-Gruppe M&S gewährte, einen Verstoß gegen Garantien darstellten, denen zufolge seit dem ­Bilanzstichtag keine wesentlichen nachteiligen Änderungen in der Handels­position der Target-Gruppe gegeben ­hatte und dass nach dem Bilanzstichtag keine vereinbarten Preissenkungen oder Rabatte vorlagen, die die Rentabilität des übernommenen Unternehmens wesentlich beeinträchtigen würden. Das Gericht befand, dass die Rezeptänderungen und Preissenkungen keine der Garantien ­verletzten. Die Tatsache, dass die Rezept­änderungen und Preissenkungen vor dem Bilanzstichtag vereinbart und durchgeführt wurden und die Garantien nur für Ereignisse galten, die „seit dem Bilanzstichtag“ eingetreten waren, war entscheidend für das Scheitern der ­Klage. Das Gericht entschied auch, dass die Rezeptänderungen keine wesentlichen nachteiligen Änderungen im Sinne der Garantie der Handelsbedin­gungen darstellten und Rezeptänderungen zum normalen Geschäft ­einer Bäckerei gehörten. Es merkte ­zudem an, dass die Preisnachlass­garantie nicht dazu gedacht sei, den ­Käufer vor noch nicht in Kraft getretenen Preisnachlässen zu schützen oder ihn von der Notwendigkeit der Due Diligence zu befreien.

FAZIT

Der Markt für Transaktionsversicherungen bleibt von hoher Dynamik geprägt, weil die Versicherungsunternehmen es mit innovativen Ansätzen schaffen, die Passgenauigkeit des Produkts W&I-Police stetig zu verbessern und so die Trans­formation hin zu einer Lösung zu reali­sieren. Diese Lösung, die ja unbestritten erhebliche Mehrwerte bei den Kunden schafft, wird zu gegebener Zeit entsprechend bepreist werden. Früher oder ­später? Das ist schwerlich vorauszu­sagen. Seit mehreren Ausgaben dieses ­Specials bereits stehen die Prämien im ­Fokus – ohne dass sich die erwarteten oder vorausgesagten Steigerungen manifestiert hätten.

Autorenprofil

Stefan Preuss

Stefan Preuß arbeitet seit mehr als 25 Jahren als Redakteur im Kapitalmarktumfeld. Der gelernte Tageszeitungsredakteur sammelte zudem Erfahrung als Investor Relations Manager. Der Redaktion der GoingPublic Media AG gehört er als ständiger Mitarbeiter mit den Schwerpunktthemen IPOs, Vermögensanlage und Nachfolgelösungen an. Er betreut als Redaktionsleiter die jährlichen Spezialausgaben "Mitarbeiterbeteiligung" sowie "M&A Insurance".